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中國貨幣政策走勢:能被市場所預期嗎?

中國貨幣政策服從“傑克遜霍爾共識”嗎?我國的貨幣政策以穩定幣值為首要目標,以貨幣供應量為中間目標,貨幣政策操作則遵循凱恩斯學派的“相機抉擇”理論。 實際上,2004年以來的利率走勢也在一定程度上符合“泰勒規則”,即目前主要發達國家都採取的規則性和相機抉擇相結合的政策模式。從這種角度而言,我國的貨幣政策具有一定的“傑克遜霍爾共識”特徵,同時也有自己獨特的地方。 中國貨幣政策是否正在轉向?最近一段時間內,央行領導在不同場合表述了中國的貨幣政策目標。從央行領導對待資產價格問題的看法可以發現,央行對待資產價格的態度是與其他主要經濟體的央行相去無幾的,即央行應該關注資產價格的走勢,但不會把資產價格作為貨幣政策的直接目標。本次“金融危機”後,央行對資產價格和資本流動給予了更多關注,但如何在貨幣政策中妥善考慮資產價格面臨很多技術上的困難,短期內資產價格仍不是貨幣政策的直接目標。 中國的貨幣政策缺乏獨立性。中國人民銀行還不是一個很獨立的貨幣政策制定者,它是國務院的組成部門之一。因此,中國貨幣政策的方向,從屬於中央的經濟政策這樣一個更大的命題之中。從目前我國的經濟形勢來看,雖然經濟持續復甦,但復甦的可持續性需要適度寬鬆的貨幣政策的配合,因此央行對通脹的考慮在短期內會讓位於中央政府對保經濟增長的需求。 更重要的是,我國的利率政策對信貸需求的影響不敏感。我國利率環境和信貸環境並不一致,並不“寬鬆”的利率環境下的信貸卻創出“天量”,這一輪的信貸需求與財政投資密切相關,也是之前被壓抑信貸衝動的一種釋放。 但是,中國的利率政策會明顯影響國際資金的流動,加劇人民幣升值的壓力。從這個角度而言,匯率制度也制約了利率的調整。在美元走弱的背景下,加息會加劇人民幣升值的壓力。熱錢流入將難以控制,同時打擊剛剛呈現復甦勢頭的出口。 因此,我們最優的策略是跟隨美元的加息步伐,而不是領先,對通脹預期的調控可以通過調節流動性來實現。 結論:加息尚早,但回收流動性可能已經開始。按照泰勒規則,我國的加息過程可能在近兩個季度內啟動,但由於我國央行並非完全獨立的,而且我國的加息也受美元升息步伐的影響,因此我國的加息有可能會有所滯後。目前來看,中央銀行對流動性的回收可能已經開始,銀行同業拆借利率已經上升,而隨著經濟的繼續復甦,回收流動性的力度可能會持續加強。

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